Keep的亏损，在意料之中

摘要： 国家对健康是越来越关注了。去年6月，国家卫生健康委等16个部门联合制定《“体重管理年活动实施方案》，普及健康生活方式，加...

国家对健康是越来越关注了。

去年6月，国家卫生健康委等16个部门联合制定《“体重管理年活动实施方案》，普及健康生活方式，加强慢性病防治。今年全国两会期间，体重管理又成为热点话题。

而“体重管理年”行动再被提起，Keep、安踏体育、滔搏等运动健身概念自然又收获了一波市场的关注。

Keep最近可谓“春风拂面”。

此前在2月，Keep创始人王宁一封all in AI的内部信，带动股价在两周内累计上涨了48%。

这背后的大背景，是年初以来DeepSeek出圈，带动一众中国互联网公司迎来价值重估，也让华尔街将目光和钱包转向中国，全球资本市场呈现东升西落的态势。

但这事没有这么简单。外部的春风，带来的是一次重新审视的机会，但审视的落脚点还是价值内核。AI有望重写Keep的价值，成为释放公司十年积淀的那把钥匙，驱动业务形态变化，重塑营收结构。

这也是为什么在3月28日的最新年报中，Keep宣布经调整净亏损同比有所扩大，但又指出争取在2025年实现盈亏平衡。

因为这是一次意料之中的亏损。每一次产业革命，都是一次残酷的洗牌，也是难逢的机遇。Keep在十周年，迎来了可能是更换发动机的最好时机。在这个时间点，无论是从外部宏观，还是从价值内核，都是时候重新审视Keep了。

一次有备而来的亏损：风浪越大鱼越贵

世界苦变革久矣。

这两年AI被产业圈的热情淹没，相当一部份人都回想到了那场移动互联网的巨大变革。错过的、见证过的、吃过甜头的，都迫不及待登上这艘AI新世界的大船。

大船有了启航的信号，AI行业在今年迎来了关键转折点。这个人人都知道是大机会，但又不知道机会具体是什么的行业，终于走向了更广泛的C端。

走进寻常百姓家，意味着在应用层面有了长足进步，人们终于隐约看到了新世界的轮廓，也有了加大投入的底气和决心。

于是我们看到，阿里与苹果合作，声称未来三年在云和AI的基础设施投入预计将超越过去十年的总和。腾讯也接入DeepSeek，最新财报显示AI战略正进入重投入期。

阿里股价在最新财报发布后大涨，较三个月前的财报日股价涨超50%。而市场的积极反馈，本质上是由于估值逻辑的变化，在电商之外，云计算业务有望成为AI时代的基础设施。

这就是市场，资产的价格跟价值经常脱钩，但一旦信心修复，估值也会被修复。

那么在迎来关键转折点之后，在新一波的AI浪潮中，什么最重要呢？可能是场景和用户，这也是为什么许多看似与AI无关的垂类公司最近受到了青睐。

如在2月12日，国信证券就发布《国信证券-社会服务-行业快评：社会服务行业点评-国产AI大模型迎突破进展，社服板块应用落地场景多元可期》报告指出，国产大模型迎突破性进展，DeepSeek-R1具备高性能、低成本、开源三大属性，教育、人力资源服务、消费互联网平台是代表性落地场景。

背后的原因也不难理解。

技术总是服务于场景的，在行业早期，技术是王道。但当技术逐渐普及，场景和应用会变得越来越重要，能否用好技术，做出好产品才是关键。

这里的好产品，需要有差异化价值、有人买单、有规模化前景，而这恰恰是垂类公司所拥有的：有稳定需求、有付费场景、已经实现规模化。此外，垂类公司往往还有AI所需的海量大数据。

我们来看两个典型的案例。首先是图像和视频编辑领域的美图，2024上半年，美图实现总收入16.2亿元，同比增长28.6%，经调整后归属于母公司权益持有人净利润2.7亿元，同比增长80.3%。

而这背后，就是生成式AI持续提升产品效果，以付费订阅为主的影像与设计产品收入保持快速增长。自动化编辑、内容生成、智能特效、语义理解等功能，提升了编辑效率，还为用户提供了更多创意可能性。

简单来说，就是AI既降本、又增效，极大提高了生产效率和使用体验。

第二个案例是教育领域的多邻国。2024年第三季度，多邻国实现收入2.1亿美元，同比增长38%，其中订阅收入1.76亿美元，增长45%，日活跃用户3720万，较去年同期增长54%。

多邻国瞄准AI已经很久了。在去年36氪的专访中，多邻国透露早在2021年，也就是ChatGPT发布前一年，公司就开始和OpenAI合作，集成了GPT-3，开始用AI试水教育产品。

除了与美图一样降本又增效，多邻国还借助AI重塑前端交互，例如通过与AI角色聊天和玩游戏来学习语言，模拟自然对话，提供个性化的交互式练习环境。

这样，用户体验的就不只是课程内容，而是类似真人交互的服务了。这不是升级，而是重塑。

有美图和多邻国在前，也就不难理解为何Keep要all in AI，又为何得到资本市场的积极反馈了。

3月28日，Keep公布了截至2024年12月31日的2024年度业绩报告。报告期内，Keep实现营收20.66亿元人民币，录得毛利9.65亿元，毛利率由上一年度的45%提升至46.7%。

此外，财报指出，2024年度经调整净亏损为4.69亿元，同比有所扩大。财报指出，争取在2025年实现盈亏平衡。

一边亏损扩大，一边又预计即将实现盈亏平衡，看似冲突，但细看公告就会发现，Keep在将资本押注人工智能相关应用程序的开发和推广以及可穿戴健身设备创新。

这也解释了Keep的突变：港股上市后，Keep致力于不断收窄亏损，并卓有成效，2023年度同比收窄55.7%，2024年上半年又同比收窄28%，这次却又宣布亏损扩大。

当然了，除了珠玉在前，Keep不应该、也不能错过这波AI浪潮还有一个原因：它等AI的成熟已经很久了。

拼的不是多懂AI，而是多会用AI

Keep对AI“觊觎”已久，在资本热潮之前，就已经投入并探索实践。例如早在2018年，Keep宣布完成1.27亿美元D轮融资时，王宁就提到首次将投入AI研发提升到战略高度。

那么，AI+运动，前景到底如何呢？简单来说，价值很大，难度也很大。

先说价值。一直以来，行业共识是运动属于非刚需、反人性。但到了2025年，这一共识，从两个方面受到了冲击。

首先是随着时代发展，许多曾经的非刚需，正在变为刚需。比如，穿衣蔽体是刚需，为了时尚和品味而穿衣不是刚需，但对于现代人来说，后者几乎已经是每天的日常需求。

运动在如今的生活中，是社交场景、是个人兴趣、是精神追求，这都是现代人的刚需。

其次，如文章开头所说，体重管理正越来越受到国家重视。

首都医科大学附属北京友谊医院减重与代谢外科主任张鹏就表示，肥胖已经成为我国卫生健康领域的一个严重问题。在2020年发布的《中国居民营养与慢性病状况报告》中，如果按照我国对肥胖症和超重的诊断标准，中国成年人超重率达到了34.3%，肥胖症的患病率达到了16.4%。

其次，我国青少年儿童的肥胖和超重的患病率，已经逼近了西方国家的比例。而体重管理，当然离不开运动。

所以，运动这件事，从两个角度都在变得更为刚需。这是一个长坡厚雪的赛道，并且不是未来可期，而是当下就有需求缺口。

再来看难度。运动与AI要实现有机融合并不容易，因为运动是一件多维度的事。

举个例子，Keep在2018年就曾表示，在运动领域做数据标注比较困难，要标注一个人的运动轨迹，不仅要懂产品和技术，还要懂运动、懂解剖。并且，这种标注对准确度的要求也很高，只有动作足够准确，才会有效果，而不是可能导致用户的肌肉不平衡，或者引发伤痛。

此外，运动还是硬件、内容、场景的深度结合。同样是跑步，室内还是室外，穿鞋还是裸足，匀速还是变速，都会让跑步本身发生变化，复杂度很高。

不过这些“复杂”，恰恰是Keep这十年在慢慢积累的东西。

在很长一段时间，许多人看不懂Keep。运动内容各大平台都有、运动消费品各大品牌也都有，Keep的核心竞争力到底是什么？为什么可以跨领域，做这么多看似天差地别的业务？

说白了，Keep的强项，是足够懂用户、运动够专业。从创立之处，这家公司就是靠着紧紧贴合用户需求的好内容和好工具，圈定了大批用户，如今更是成为了运动消费链路布局最完整的公司。

但Keep的痛点在于规模和品质难以兼得，以及肚子里有货，但是倒不出来。或者说，没有一个好的模式可以发挥出来。

比如都是做健身内容的生意，Keep确实更专业，但无法拉开数量级上的差距，且用户在这方面的付费意识也不明显。但有了AI就不一样了。

运动过的人都知道，关于教练，最值钱的不是一个个动作，也不是一份计划，而是千人千面的个性化、不断动态调整、有温度的陪伴。

所以类比多邻国，如果Keep能借助AI私教实现这一点，不仅可以与市面上的零散健身内容拉开身位，还将直接带来付费逻辑的变化，从买课程和内容到买私教服务，客单价和ARPU显著提升。

当然了，目前AI本身就仍处于早期阶段，很难预测最终的发展形态。但有些是当下就可见的增益，比如在内容生产上，Keep不再完全依赖专业的人工教练，从定制到生成，可以覆盖更多品类、服务更多人群。

AI+运动，前景无限，而手握先发优势的Keep，是目前最可能成功的那个。

但话又说回来，无论前景如何广阔，握在手里的才是真的。

AI确实可以重写Keep业务的价值，之前的Keep出发太早，如今命运的轮盘再次拨动，它是否可以把胜势转为业务和业绩上的胜利，实现蜕变，在此一举。

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